日本债台高筑，却为何依然高枕无忧

日本财务省的最新数据显示，到 2025 年度（ 2026 年 3 月底为止），日本国家债务 余 额 突破 1343 万 亿 日元（约 56.68 万亿元人民币），按日本总人口 1 亿 2310 万人计算，人均需要分担 1091 万日元（约 46 万元人民币）。

这 个数字，还意味着日本的国家 债务规 模与 GDP 之比达到了 211% ，在 发 达国家中 长 期高居榜首，甚至 远 超那些曾 经发 生 过债务 危机的国家。然而奇怪的是，你几乎听不到任何人 认 真地 讨论 “日本会不会破 产 ” 这 个 问题 。

这 究竟是麻木， 还 是另有深意？

在理解日本的“财政危机”之前，我们不妨先看看那些曾 经 真正陷入 财 政危机的国家。

2009 年 10 月，希腊迎来了一次政权更迭。新上台的政府打开 账 本， 发现 前任留下的，是一个被精心掩盖多年的 财 政黑洞——真 实 的赤字 规 模 远 超此前公布的数据。消息一出，希腊国 债 利率急速 飙 升， 债 券价格暴跌，信用危机迅速蔓延至整个欧元区。意大利、西班牙随即受到波及，欧洲陷入了一 场 持 续 多年的主权 债务风 暴。

2022 年 9 月，英国 发 生了一 场 史称“特拉斯冲 击 ”的金融乱局。当 时 的特拉斯政府宣布大 规 模减税 计 划，本意是刺激 经济 ，但市 场 很快察 觉 到 这项计 划将以大量 举债 来填 补财 源空缺。恰逢英格 兰银 行 刚刚 启 动 加息并开始抛售国 债 ，双重 压 力之下，英国国 债 、英 镑 和股市同 时 崩落，上演了教科 书 般的“三 杀 ”惨剧。

至于美国，每隔几年就要在 债务 上限的 悬 崖 边 演一 场 惊心 动 魄的政治博弈。 2011 年、 2013 年、 2015 年，相关法案一度拖到最后关 头 才勉强通 过 ，每一次都 让 全球金融市 场 捏一把冷汗。

然而日本—— 债务规 模比上述任何一个国家都要 庞 大，却始 终 没有出 现 类似的恐慌 场 景。 为 什么？

日本国债券

第一个秘密： 债 主是自己人。

理解日本 财 政 结 构，有一个最关 键 的切入点：日本的国 债 ， 92.5% 由日本国内的投 资 者持有。

购买 日本国 债 的，主要是日本各类 银 行、保 险 公司、日本年金等金融机构。而 这 些机构手里掌管的 资 金，追根溯源，来自于日本普通家庭的存款和 缴纳 的保 险费 。 换 句 话说 ，政府向国民借 钱 ，把 钱 用于社会保障和公共事 业 ，最 终 又以各种形式回 馈给 国民—— 钱 在日本国内循 环 流 动 ，构成一个相 对 封 闭 的 资 金回路，所谓“水在自己的碗里转”。

这 与希腊的情况形成了 鲜 明 对 比。希腊国 债 的国内持有比例 仅 有三成左右，剩余七成掌握在海外投 资 者手中。一旦国家信用出 现 裂 缝 ， 这 些海外投 资 者的反 应 几乎是本能的迅速抛售， 夺 门而出。持有者越集中于海外，国 债 就越脆弱，越容易在危机 时 刻遭遇“ 挤兑 ”式的 踩 踏。

日本恰恰相反。国内投 资 者与日本政府之 间 ，有着千 丝 万 缕 的利益 绑 定。日本的 银 行和保 险 公司，不可能在一夜之 间 把手中的国 债 全部抛出——那等于是 砸 自己的 锅 。 这 种 结 构性的“自持”， 给 了日本国 债 一道外人 难 以撼 动 的防火 墙 。

日本人天性中有一种 对稳 定的 执 着偏好。 这 种偏好，渗透 进 了 储 蓄 习惯 、投 资逻辑 ，也最 终 沉淀 进 了国 债 市 场 的持有 结 构。某种程度上， 这 道 财 政防火 墙 ，正是由无数个日本普通家庭无声地共同构筑起来的。

第二个秘密：日本 银 行是最大的“接 盘 侠”。

日本 财 政的第二道 护 身符，来自一个更具技 术 性、却同 样 不可忽 视 的 结 构——日本银行（央行）持有着日本国 债总发 行量的将近一半。

成立于 1882 年的日本银行

这 意味着什么？

政府 发 行国 债 ，需要向持有人支付利息。日本 银 行作 为 最大的国 债 持有机构，自然也从政府手中收取利息。但关 键 在于：日本 银 行并不是一个以盈利 为 目的的私人机构，它每个 财 年的盈余，最 终 要作 为 “剩余金”上 缴给 政府。

用 2024 年度的数据来 说 明：政府向日本 银 行支付了 约 2.1 万 亿 日元的国 债 利息，而日本 银 行当年上 缴给 政府的剩余金， 则 高达 2.3 万 亿 日元。也就是 说 ，政府付出去的利息，几乎全 额 又回到了政府的口袋里。

经济 学家把 这 种框架称 为 “ 统 合政府”——把政府和央行 视为 一个整体来看待 财 政状况。从 这 个 视 角出 发 ，日本国 债 的 实际 利息 负 担， 远 比 账 面数字 显 示的要 轻 得多。

相比之下，美 联储 和欧洲央行持有本国国 债 的比例，都 远 低于日本 银 行。 这 正是日本在 结 构上有别于其他国家的独特之 处 。日本 银 行多年来通 过 大 规 模量化 宽 松 购 入国 债 ，在客 观 上形成了一种“利息内循 环 ”的机制——政府的利息支出，最 终绕 一圈又回到了政府手中。

当然， 这 并不是 说 日本的 财 政毫无 隐忧 。

近年来日本国内利率开始从超低水平 缓 慢回升，如果 长 期利率持 续 走高，政府的利息支出将不可避免地上升。 这 个 变 量，是 悬 在日本 财 政 头顶 的一柄达摩克利斯之 剑 。此外，少子老 龄 化 带 来的社会保障支出 压 力，也在逐年加重。

但即便面 对这 些挑 战 ，日本独特的“ 债 主内化” 结 构和“央行吸收”机制，依然 为 其提供了别国所不具 备 的 缓 冲空 间 。正因 为 如此，国 际 评级机构标准普尔、穆迪等 对 日本国 债 的 评级始终是“ A ＋”（展望稳定） ，并没有因 为 天量 债务规 模而崩塌。

换句话说 ：“日本的 债务 是个 问题 ，但不是别人以 为 的那种 问题 。” 这 句 话 ，或 许也 可以作 为 理解日本 财 政的一把 钥 匙。

1 万面额的日币

1343 万 亿 日元的 债务 ，放在任何一个普通国家，都将引 发 一 场 足以 载 入史册的金融灾 难 。但日本把 这 个数字扛了几十年，既没有像希腊那 样 遭遇信用崩 溃 ，也没有像英国那 样 上演三 杀 惨 剧 ，更没有像美国那 样 在 债务 上限的 闹剧 里反复煎熬。

支撑 这 一切的，是两个旁人 难 以复制的 结 构性 优势 ： 债 主是自己人，以及央行握着将近一半的筹 码 。

这 一稳定性奇迹，是制度与 历 史共同塑造的 结 果——债台高筑，却依然可以高枕无忧。

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收藏一套徐静波的《静说日本》的书，可公正客观地了解日本的过去与现在。